Las acciones de Circle se hunden un 20% tras filtrarse el borrador de la Clarity Act y el anuncio de auditoría de Tether

El 24 de marzo (hora del Este), Circle (CRCL), emisor de la stablecoin USDC, cerró en la NYSE a 101,17 dólares, con una caída intradía superior al 20%, su mayor descenso diario desde su debut bursátil. Su principal socio de distribución, Coinbase (COIN), retrocedió cerca de un 10% y terminó en 181,04 dólares en el Nasdaq. La venta se aceleró después de que trascendieran detalles del último borrador de la Clarity Act. El texto propone prohibir a los proveedores de servicios de activos digitales pagar rendimientos, de forma directa o indirecta, sobre saldos de stablecoins, así como cualquier estructura "económica o funcionalmente equivalente" a intereses. La información se compartió con representantes del sector cripto en una reunión a puerta cerrada el 24 de marzo, y los bancos debían presentar su revisión al día siguiente. La periodista Eleanor Terrett divulgó el contenido en X, citando un correo de una de las partes implicadas. Aunque USDC nunca ha pagado intereses y Circle no ha abonado rendimientos a los tenedores del token, el alcance del borrador va más allá del emisor. El punto sensible está en Coinbase, que es quien en la práctica traslada retornos a los usuarios. Según la estructura de reparto de ingresos descrita en el folleto de Circle, el 100% del interés de las reservas correspondiente al USDC mantenido en la plataforma de Coinbase pertenece a Coinbase; para el USDC que circula fuera de la plataforma, el 50% del interés de las reservas corresponde a Coinbase. Coinbase distribuye la mayor parte de las ganancias de reservas generadas en su plataforma a los usuarios mediante USDC Rewards. Un análisis de Columbia Law School sostiene que el margen de Coinbase en ese programa es muy estrecho y que solo retiene un diferencial de aproximadamente 20 a 25 puntos básicos. Las cláusulas de "directa o indirectamente" y "económica o funcionalmente equivalente a intereses" buscan precisamente cerrar ese encaje. El impacto financiero para Coinbase podría ser limitado, incluso favorable. Como accionista de Circle y receptor del 50% del beneficio neto de las reservas fuera de plataforma, su incentivo para impulsar USDC no desaparece. El problema es que los competidores de USDC no se limitan a USDT: también compite con el propio dólar estadounidense. Los incentivos de USDC Rewards han permitido que USDC funcione de facto como una cuenta digital de ahorro de alta rentabilidad, uno de los motores clave de que, durante los últimos dos años, USDC haya crecido más rápido que USDT. Si esa vía se cierra y los usuarios dejan de percibir rendimiento por mantener USDC, bajará su disposición a conservarlo. La caída de la demanda terminaría trasladándose a Circle: un menor impulso del segmento minorista ya ha enfriado el ritmo de crecimiento del suministro circulante total de USDC, lo que reduce también la velocidad de acumulación de reservas. Con ello se debilita el relato de crecimiento de ingresos de Circle, apoyado en expectativas de expansión de escala. El borrador mantiene una exención para las "recompensas basadas en actividad", permitiendo incentivos vinculados a pagos, transferencias o uso de plataformas. Es un producto distinto del modelo actual de "mantener para ganar". Además, la referencia a lo "económica o funcionalmente equivalente a intereses" se considera demasiado ambigua, dejando amplio margen a la interpretación futura del regulador y con el riesgo de que el perímetro de esas recompensas se estreche. El mismo día llegó otra fuente de presión. Tether anunció que ha contratado a una de las Big Four para realizar su primera auditoría financiera completa, incluyendo las reservas de USDT. Hasta ahora, Tether se ha apoyado en certificaciones trimestrales en lugar de una auditoría integral. En 2025, S&P Global rebajó la calificación crediticia de USDT a "débil" y advirtió del riesgo de colateral insuficiente si el precio de Bitcoin siguiera cayendo. La GENIUS Act exige auditorías independientes anuales para los grandes emisores de stablecoins, por lo que el movimiento de Tether también se interpreta como una respuesta a esa obligación. Sea cual sea la motivación, la señal, por su calendario, amplificó el sesgo negativo del mercado. En los últimos dos años, USDC ha superado de forma sostenida a USDT en tasa de crecimiento, impulsado en gran medida por el discurso de cumplimiento normativo y transparencia. Si la auditoría de Tether se completa con éxito, el "premium" de cumplimiento de Circle, que ha sostenido parte de su ventaja competitiva, podría estrecharse. El proceso de auditoría aún no ha comenzado y el resultado sigue siendo incierto. La propuesta legislativa cuestiona el modelo que ha sostenido la valoración de Circle: incentivos de rentabilidad para promover la tenencia de USDC, crecimiento de escala para ampliar el fondo de reservas y, a partir de ahí, ingresos por el interés de esas reservas. Ese esquema solo funciona si se permite que las stablecoins actúen como activos remunerados o depósitos de ahorro. El borrador de la Clarity Act niega esa premisa. Sin rendimiento, el crecimiento de USDC tendría que apoyarse en la adopción orgánica a través de casos de uso de pagos en el mundo real. Es un camino posible, pero más lento y con mucha más incertidumbre que el crecimiento basado en incentivos. El cumplimiento normativo puede sostener la licencia de Circle, pero no garantiza su motor de crecimiento. El mensaje que se abre paso desde el sector bancario es claro: las stablecoins pueden existir, pero no pueden pagar intereses.